01

交割制度修改導(dǎo)致鐵礦石期貨定價基準(zhǔn)偏移

8月14日，大商所發(fā)布《關(guān)于增加鐵礦石期貨可交割品牌等有關(guān)事項的通知》，交割品中新加入楊迪粉與卡拉拉精粉，總交割品牌擴(kuò)充至13個，其中楊迪粉貼水25元/噸，卡拉拉精粉升水85元/噸，新交割標(biāo)準(zhǔn)在I2009合約實(shí)施。

此次交割制度調(diào)整引發(fā)市場較大的爭議，主要體現(xiàn)在三方面：

(1)交割制度修改后在已經(jīng)交易的合約中實(shí)施，且09合約距離交割僅有1個月，此類情況較為少見;

(2)新加入品種中卡拉拉精粉屬于較為小眾的非主流資源，現(xiàn)貨貿(mào)易量極少，和其他交割品均為主流現(xiàn)貨有較大差異;

(3)升貼水設(shè)置與其余交割品升貼水設(shè)置基準(zhǔn)存在差異，按同等級對標(biāo)現(xiàn)貨來看，卡粉目前較卡拉拉精粉高10元/噸，而卡粉升水為35元/噸，卡拉拉精粉升水為85元/噸，存在較為明顯的不匹配。

從最新的倉單成本測算來看，最便宜的可交割品暫時為卡拉拉精粉，截至周五卡拉拉精粉倉單價格升水09合約68元/噸，其次為超特和金步巴，升水均在80元/噸以上。

此次交割制度調(diào)整可以認(rèn)為是政策上對于鐵礦石價格連續(xù)上漲的一次較為嚴(yán)厲的調(diào)控，但其對于鐵礦石期貨的影響可能較為深遠(yuǎn)。自交割制度修改后近一周的運(yùn)行情況來看，盤面與現(xiàn)貨主流資源走勢出現(xiàn)了明顯的分化，本周現(xiàn)貨主流資源漲幅基本在30元/噸以上，而09和01合約分別僅上漲2.0元/噸和2.5元/噸，同時連鐵與掉期的價差也在出現(xiàn)擴(kuò)大。

出現(xiàn)這種情況的根本原因在于，交割制度修改前，連鐵是以主流澳粉資源如金步巴、PB為定價的參考基準(zhǔn)，而交割制度修改后，盤面最便宜可交割品轉(zhuǎn)變?yōu)榭ɡ?，直接?dǎo)致盤面定價基準(zhǔn)向非主流精粉偏移，更重要的是，卡拉拉精粉作為市場較為小眾的資源，多頭接貨意愿較弱。

總之此次規(guī)則修改后對鐵礦石期貨最大的影響在于盤面定價基準(zhǔn)的偏移，多年來以主流澳粉定價的邏輯起碼在現(xiàn)階段面臨著比較大的變化，甚至可能會持續(xù)下去。

02

現(xiàn)貨端粉礦緊平衡格局仍未改變

今年鐵礦石現(xiàn)貨持續(xù)上漲主原因在于粉礦的供需缺口，港口總庫存最新為1.12億噸，較年初下降1272萬噸，而粉礦庫存較年初下降超過2700萬噸。庫存的持續(xù)下降主要問題并不在供給端，1-7月我國鐵礦石進(jìn)口量達(dá)到6.60億噸，同比增11.80%，創(chuàng)歷史同期新高，雖然供給量主要的增長來自于非主流資源，以精粉和球團(tuán)為主，但粉礦供應(yīng)較2019年也是有一定程度的改善的，只是增幅沒有精粉和球團(tuán)那么高。

推動鐵礦石粉礦庫存持續(xù)快速下降的根本原因來自于國內(nèi)持續(xù)高增長的鐵礦石需求，限產(chǎn)的退出和產(chǎn)能置換帶來的高爐增量較大，而從目前國內(nèi)的用料結(jié)構(gòu)上，燒結(jié)粉仍然是國內(nèi)鋼廠使用最多的鐵礦石品類。根據(jù)mysteel周度鐵水產(chǎn)量數(shù)據(jù)，從5月份開始，高爐鐵水產(chǎn)量同比由負(fù)轉(zhuǎn)正，進(jìn)入7月后同比增幅一直維持在7%以上，鐵礦石疏港量近幾個月來基本維持在310萬噸以上，但仍然阻止不了粉礦庫存的持續(xù)下降，足以證明今年鐵礦石需求的旺盛程度。

對于解決目前鐵礦石粉礦持續(xù)緊平衡的途徑，我們認(rèn)為只有從需求端著手。從供應(yīng)端來看，粉礦下半年可能的增量主要來自于VALE，即使考慮下半年VALE能夠最大程度恢復(fù)其產(chǎn)量，達(dá)到3.1億噸，下半年產(chǎn)量環(huán)比上半年上升5000萬噸，假設(shè)到國內(nèi)上升3000萬噸，按照國內(nèi)目前的需求水平維持，粉礦庫存也很難止跌回升，只有將希望寄托于國內(nèi)鋼廠的減產(chǎn)，無非是行政限產(chǎn)和虧損減產(chǎn)兩條途徑，在鋼廠正式減產(chǎn)出現(xiàn)前，鐵礦石粉礦強(qiáng)勢局面難以改變。

總而言之，解鈴還需系鈴人，今年鐵礦石的高價已經(jīng)在最大程度上刺激了全球鐵礦石的供應(yīng)，持續(xù)創(chuàng)歷史新高的進(jìn)口量就足以證明今年鐵礦石的問題不出在供給而是在需求，如果國內(nèi)的高爐生產(chǎn)維持著如此高的開工率，鐵礦石現(xiàn)貨很難出現(xiàn)真正的下跌。